Home » Hoe groot is de macht van de aandeelhouder?

Hoe groot is de macht van de aandeelhouder?

:hungry De overnamestrijd rond ABN AMRO is ondertussen beslecht. Maar dat was niet de enige strijd die er werd gevoerd. De Nederlandse financiële wereld keek gespannen mee, want in dit proces werd nog een belangrijke vraag beantwoord, namelijk de vraag naar de macht van de aandeelhouder.

Lange historie

VOC logo

Nederland kent een lange historie van aandeelhouders, die aanving bij de VOC. In 1602 was dat het eerste bedrijf dat aandelen uitgaf. Per reis kon iedereen met wat geld deelnemen in de opbrengst en veel mensen deden dat ook. Het bestuur van de onderneming bestond uit de Heeren XVII, zeventien afgevaardigden van de zes deelnemende steden.

In 1971 werd de Structuurwet (pdf) ingevoerd die de rechten en plichten van de structuur NV’s aan de beurs regelde. Deze wet beschreef de toenmalige situatie en veranderde eigenlijk weinig aan die situatie. Deze wet regelt onder andere de bij ons bekende structuur met een Raad van bestuur, een Raad van Commissarissen en de onderlinge verhoudingen. Als Nederlanders wijken we daarmee af van de Britten en de Amerikanen, die slechts één board of directors kennen, waarin overigens wel executive en non-executive members vertegenwoordigd zijn.

Van oorsprong rust er geen macht bij de aandeelhouders. Hier is pas vrij recent verandering in gekomen. Vanaf de jaren 80 is er een ontwikkeling gaande, met name door de toenemende invloed van Angelsaksisch management, die vraagt om meer invloed van aandeelhouders.
Ook het belang van de financiële markten nam sterk toe. Waar eerder de beurs slechts een plaats was om een belang in een onderneming te verhandelen, werd het een markt op zich. Verschillende partijen zagen de kans om met aandelen te speculeren op basis van een koersstijging of daling. In 1978 kwam daar de handel in opties bij, zodat ook aan bedrijven die dalen in waarde verdiend kan worden. Nu kennen we zoveel verschillende varianten van handel in geld, dat het volstaat om hier te melden dat het een industrie op zich geworden is.

Dutch Discount

De Amsterdamse effectenbeurs wenste rond 1990 interessanter te worden voor buitenlandse investeerders. Er was sprake een Dutch Discount die verwees naar het autonome recht van Nederlandse ondernemingsbesturen om te doen en laten wat in het belang was van de onderneming.

In 1997 werd het verdrag van Maastricht gesloten dat de vrijheid van kapitaalstromen in Europa regelde. Onze ondernemingen met hun vrij autonome besturen, waren niet overeenkomstig dit verdrag georganiseerd en de roep om de afbraak van beschermingsconstructies verhevigde. Er werden vragen gesteld over preferente aandelen, certificaten van aandelen en de bijbehorende administratiekantoren die de certificaten uitgaven.
In hetzelfde jaar deed de Commissie Peters haar 40 aanbevelingen, maar die werden door de besturen van de ondernemingen slechts ten dele opgevolgd. Juist de paragrafen die iets met de autonomie van bestuur te maken hadden, landden niet in de ondernemingen.

Autonomie

Er veranderde maar weinig aan de autonomie van de bestuurders, totdat de boekhoudschandalen van Enron, Worldcom en ons eigen Ahold in combinatie met het bekend worden van de beloningen van topbestuurders meer vragen gingen opwerpen met betrekking tot goed ondernemingsbestuur. Deze zaken waren voldoende aanleiding om de Commissie Tabaksblat een code te laten opstellen voor Corporate Governance. De code is gebaseerd op transparantie in de jaarrekening en meer verantwoording afleggen aan de aandeelhouders. Hetgeen volledig in lijn was met de wensen van beleggers en de effectenbeurs. De code Tabaksblat werd bekrachtigd door de wijziging van de structuurwet in 2004 en hanteert een Pas-toe-of-leg-uit-principe, dat ervoor zorgt dat besturen die de code (op punten) niet volgen, daar een goed verhaal bij moeten hebben.

Een belangrijk detail, waarin de wet niet echt duidelijkheid verschaft is het eigendomsrecht van de onderneming. Tabaksblat gaat uit van het gegeven dat de aandeelhouders ook eigenaar zijn, maar Peter Wakkie (bestuurder bij Ahold en jurist) claimt dat een structuur NV een zelfstandige rechtspersoon is, zonder eigenaren.

Bij belangrijke beslissingen moet het bestuur die voorleggen aan de aandeelhouders, maar daarbij blijft de vraag openstaan wat belangrijk is. Een mooi voorbeeld daarvan was de verkoop van La Salle door ABN-Amro, waar de Ondernemingskamer beslist dat het een belangrijke beslissing is en het hooggerechtshof die beslissing vernietigt vanwege rechtsonzekerheid.

Machtsstrijd

Wat begonnen is om de vraag naar transparantie en controleerbaarheid, ontaardt nu in een machtsstrijd om het ondernemingsbestuur. We zagen bij Stork twee hedgefunds voorbij komen, die een situatie hebben ingeluid die nog steeds geen oplossing heeft gevonden. En we zien ABN AMRO waarbij een bestuur volledig machteloos staat toe te kijken hoe de verschillende aandeelhouders de strijd over hun rug beslechten. Het bestuur van ABN AMRO had de overeenkomst met Barclays bij wijze van spreken al rond, maar heeft nu noodgedwongen zelfs de voorkeur voor Barclays laten vallen omdat Fortis een beter bod doet.

De inzet voor de aandeelhouders lijkt hoog, want het gaat over miljarden verschil, maar per saldo is het nul, want de extra gecreëerde aandeelhouderswaarde moet opgebracht worden door aandeelhouders. Vestzak broekzak, lijkt mij. Bovendien zal de grote verscheidenheid in aandeelhouders en beleggingsstrategie blijven zorgen voor verdeeldheid onder aandeelhouders.

Eigenbelang

Het te verwachten patroon doet zich voor dat ook aandeelhouders gestuurd worden door eigenbelang. De haalbare koerswinst is de leidraad voor een beslissing omtrent fusie of splitsing. Dat heeft weinig te maken met goed ondernemingsbestuur, transparantie of toezicht, maar alleen met de winst voor de financiële spelers. Dit eigenbelang zit helaas aan het einde van de keten, zodat er geen toezichthouders meer zijn op aandeelhouders. Indien we bang zijn voor ongeremd eigenbelang, dan hebben we nu een risico gecreëerd dat niet meer in de hand te houden is.

Dit artikel verscheen ook op www.sync.nl

Gerelateerde artikelen